2、控制权频繁变动
大、小非的非正常减持可能导致上市公司存在控制权频繁变动的风险。当大股东预期通过二级市场及时套现获得的超额收益将远远超过未来公司分红派息的收益和未来出售股票的收益时，大股东有可能不惜放弃上市公司控制权，造成控制权频繁变动，进而影响到上市公司的公司治理问题。
3、企业股价虚高
持股比率低于5%的非流通股股东在参与股改的时候处于相对优势地位，往往对价支付水平低、股改承诺约束少。而持股比例相对较高的非流通股，其在进行股权分置改革时会附带承诺条款，最低减持价格就是其中一种。
最低减持价格在一定程度上可以视为股东放弃股份所有权的底线价格，一般属于价值区域附近，因此，如果当前股价低于最低减持价格，相对而言安全性较高。但是，最低减持价格往往是控股股东可以向市场出售股票的必要条件之一，市场也普遍认为超过最低减持价格意味着股价已经不再低估。千余家上市公司中有207家公司的非流通股东进行了最低减持价格的承诺，显示出大多数的非流通股股东在二级市场变现意愿十分强烈。值得警惕的是，2006年中期，仅有18家股价高于最低减持价格，且大多数公司的股价分布在-40%到-60%的折价水平上（相对最低减持价格而言），没有出现整体高估的情况，也就是说即使该部分的流通股禁售期已满，非流通股股东在那时的价格上缺乏出售的动力，而目前低于减持价格的公司凤毛麟角，股价反倒分布50%以上的溢价水平上，整体股价已有虚高嫌疑。
实证
基于非流通股减持主观动机以及相关影响的特殊性，我们以上证50指数样本股为研究标的，通过历史数据说明这一特殊事件的收益特征：
在这里，短期主要说明公告减持日（上市公司发布减持相关公告）、首次减持日（解禁可流通日）以及“公告至减持”时间段收益情况；中期主要说明减持前后一个月各自的收益情况，超额收益以上证综指为参照标准。
逻辑上，我们倾向于认为，随着减持日的临近，预期在逐步增强；而减持日后，实际卖压在逐步加强。
数据说明预期的作用相对更加明显，投资者可在交易公告减持日交易，中期应在减持预期明朗后逐步建立仓位。
通过对不同时间段，大、小非流通过程收益率的比较发现：
1、在上市公司公告未来将有限售股上市的当日，个股显示出较大的超额收益率水平，日内交易可选择公告减持日；与公告日相比，减持日和减持次日超额收益显著下降，且该两日股价波幅趋大，说明减持逐步在实质性的对市场产生供给压力。即随着减持日的临近，预期在逐步增强；而减持日后，实际卖压在逐步加强。
2、从区间收益率看，减持前一月，超额收益显著为负值，个股显著走弱于大盘，显示市场对大小非流通具有提前预期，而真正开始减持时，股价波动已渐与大盘收益水平接近。机构投资者在减持期间建立仓位，是比较好的时机，不但能够获得充足的流动性，而且这一阶段超额收益水平并不明显。
为了防止大股东随意减持对中小投资者造成不良影响，股改初期管理层在《上市公司股权分置改革管理办法》中对非流通股减持的相关规定主要有：
1、改革方案实施之日起，在十二个月内不得上市交易或者转让；
2、持有上市公司股份总数百分之五以上的原非流通股股东，在前项规定期满后，通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占该公司股份总数的比例在十二个月内不得超过百分之五，在二十四个月内不得超过百分之十。
3、原非流通股股东出售所持股份数额较大的，可以采用向特定投资者配售的方式。
当时的规定主要着眼于非流通股分批上市，对诸如国有股减持等具体细节问题，并没有相关的规定。
2007年7月为进一步规范上市公司国有股东行为，国务院国资委、中国证监会公布《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》、《国有单位受让上市公司股份管理暂行规定》以及《上市公司国有股东标识管理暂行办法》三个政策性文件，对股权分置改革后国有单位转让和受让上市公司的方式、定价原则、审核程序、转让或受让方资格、协议签订、价款支付等方面作了规范性要求，其中与二级市场减持相关的主要有：
1、总股本不超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份（累计转让股份扣除累计增持股份后的余额）的比例未达到上市公司总股本的5%；总股本超过10亿股的上市公司，国有控股股东在连续三个会计年度内累计净转让股份的数量未达到5000万股或累计净转让股份的比例未达到上市公司总股本的3%。
2、国有控股股东转让股份不涉及上市公司控制权的转移；多个国有股东属于同一控制人其累计净转让股份的数量或比例应合并计算。
3、国有参股股东通过证券交易系统在一个完整会计年度内累计净转让股份比例未达到上市公司总股本5%的，由国有参股股东按照内部决策程序决定，并在每年1月31日前将其上年度转让上市公司股份的情况报省级或省级以上国有资产监督管理机构备案；达到或超过上市公司总股本5%的，应将转让方案逐级报国务院国有资产监督管理机构审核批准后实施。
4、国有股东采取大宗交易方式转让上市公司股份的，转让价格不得低于该上市公司股票当天交易的加权平均价格。
上述文件是上市公司国有股权在二级市场减持的行为准则，实施后国有企业在交易所转让原非流通股将存在以上限制，从而上市公司国有股权转让更加规范。由于2008年后，小非减持基本完成，而大非控制方主要是国有企业性质，因此，该文件实质性是针对大于5%持股比例的国有限售股的纲领性文件。《转让办法》和《受让办法》，对国有股东所持上市公司股份的减持与增持实施有效监管；《标识管理办法》则是通过对国有股东证券账户进行标识，以对其变动情况进行动态监管。三个文件形成对国有股东所持上市公司股份动态管理的制度体系，未来非流通股减持将更加有法可依、有律可行。 |